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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：在古鳌科技（ *** ）的控股权交易中，徐迎辉 采取“小比例持股+表决权委托+定增”模式可谓一箭三雕 ，其一
，原实控人股权遭冻结，通过表决权 *** 实现控股权流转；其二 ，与此同时其同步定向包揽定增
，进一步巩固其控股权；其三，上述模式或可以申请豁免免于要约收购申请 ，规避要约收购相关程序
，大幅提升交易效率
。需要注意的是，古鳌科技质地本身羸弱 ，徐迎辉未来是否踩雷或有待观察。

　　随着二级市场行情火爆，A股上市公司控制权交易也显得异常活跃 。据wind统计
，截止12月15日，出现实控人变更的上市公司数量超170家 ，从变更方式看分别包括协议 ***
、表决权委托、无偿划转 、司法拍卖等几种形式。

　　值得注意的是
，在控股权交易中，也频繁出现“小比例持股+表决权委托 ”交易模式 ，如古鳌科技
、思创医惠（ *** ）、华蓝集团 、ST智云（ *** ）等公司均采取这套组合拳实现控股权流转
。

　　相比传统的股份 *** 等方式进行控股
，这种“小比例持股+表决权委托
”交易模式究竟有何优势？对于这种交易模式，投资者又需要注意哪些风险？基于上述疑问 ，我们将对古鳌科技
、思创医惠等上市公司进行全面深度复盘。

　　在我们复盘部分案例中发现
，“小比例持股+表决权委托”的控股模式或可以带来以下几大优势：

　　其一，“小比例股份 *** +表决权委托 ”本质上通过分离股权的经济属性（收益权）与控制属性（表决权） ，或可以使得收购方以最小代价实现控股 。换言之
，对于收购方极具杠杆效应，可以低成本实现控股上市目的 ，从而减少相关支付溢价
。

　　其二，对于 *** 方而言
，当 *** 方由于股份冻结或减持受限等约束时，这种交易模式 ，或可以曲线实现相关控制权转移。此外
，交易方案通过合理设计表决权比例（如控制在30%以下），可避免触发要约收购义务规避相关审核周期等 ，大幅提升交易效率 。

　　与此同时
，我们也需要注意上述模式可能潜藏的风险
。控制权稳定性高度依赖表决权委托协议的严谨性，若协议存在解除条款或期限争议 ，可能导致“双头董事会
”等治理僵局。同时
，监管机构对表决权委托的“不可撤销”条款效力、是否存在规避减持限制等动机保持高度关注，要求交易双方充分披露委托期限 、违约责任及后续安排等等 。

　　此外 ，在我们复盘的大部分控股权 *** 标的中
，或多或少出现经营困境或存在历史遗留等问题
。随着实控人变更，相关风险是否出清或完全切割 ，这或也需要投资者谨慎对待。

　　表决权 *** 背后：原实控人股权遭冻结

　　近日，古鳌科技发布实控人变更相关公告 。

　　公告显示
，古鳌科技实际控制人陈崇军与徐迎辉签订《表决权委托协议》，陈崇军持有的古鳌科技6769.35万股股份的表决权委托给徐迎辉行使
。《表决权委托协议》生效后 ，徐迎辉新增持有上市公司的表决权比例为19.91%。截至协议签署之日
，徐迎辉直接持有上市公司股权比例为4.50%，合计持有上市公司表决权比例为24.41% ，上市公司实际控制人变更为徐迎辉 。

　　值得注意的是
，徐迎辉自今年三季度开始通过二级市场买入古鳌科技。在签署《表决权委托协议》前，徐迎辉已经通过二级市场获得公司1530万股 ，占总股本4.5%
。

　　在7月至12月12日区间
，古鳌科技股价均价在11.89元/股，据此粗略推测 ，徐迎辉在二级市场持有成本大致在1.8亿元左右。

　　需要指出的是
，古鳌科技实控人陈崇军深陷司法及债务困境，其所持股份遭冻结 。

　　据公开资料显示 ，2024年5月，公司收到公司实际控制人陈崇军的家属提供的青公（经）捕通字[2024]1008号《逮捕通知书》
，获悉经青岛市人民检察院批准，青岛市公安局于2024年5月24日对涉嫌操纵证券市场罪的陈崇军执行逮捕
。

　　10月9日发布实控人股份冻结公告。公告显示 ，截至本公告披露日
，公司控股股东
、实际控制人陈崇军共计持有公司股份67，693 ，537股
，占公司股本的19.91%；累计质押股份数量为5，631.2930万股 ，占其所持有公司股份数量比例83.19%
，占公司股本的16.56%；累计被司法冻结股份数量67，693 ，537股
，占其所持有公司股份数量比例100%，占公司股本的19.91%；累计被司 *** 候冻结股份数量229 ，478，597股 。

　　当公司实控人股份遭遇冻结后
，其又如何进行控股权转移？通过表决权交易方案又是否可行？

　　根据《更高人民法院关于人民法院执行工作若干问题的规定（试行）》第38条：对被执行人在有限责任公司、其他法人企业中的投资权益或股权，人民法院可以采取冻结措施
。冻结投资权益或股权的 ，应当通知有关企业不得办理被冻结投资权益或股权的转移手续
，不得向被执行人支付股息或红利。被冻结的投资权益或股权，被执行人不得自行 ***  。

　　《更高人民法院关于冻结 、拍卖上市公司国有股和社会法人股若干问题的规定》第7条第2款：股权冻结的效力及于股权产生的股息以及红利
、红股等孳息 ，但股权持有人或者所有权人仍可享有因上市公司增发、配售新股而产生的权利
。

　　《更高人民法院 、国家工商总局<关于加强信息合作规范执行与协助执行的通知>》第12条：股权、其他投资权益被冻结的
，未经人民法院许可，不得 ***  ，不得设定质押或者其他权利负担。有限责任公司股东的股权被冻结期间
，工商行政管理机关不予办理该股东的变更登记
、该股东向公司其他股东 *** 股权被冻结部分的公司章程备案，以及被冻结部分股权的出质登记 。

　　业内人士表示 ，股权冻结是为了防止股权收益流失
，影响公司、债权人等利益相关主体的权益
。但股东的股权被冻结并未产生否认股东资格的效果，且没有明确的法律规定对股东的表决权 、选举权和被选举权等非财产性权利进行限制 ，因此一般情况下，股东的非财产性权利不受股权冻结的影响。

　　综上
，尽管古鳌科技实控人陈崇军股权遭冻结，但股权冻结并没有否认股东资格 ，也没有必要限制股东对于共益权的行使
，股东基于股东身份可以正常地行使共益权 。

　　与此同时，控股权的认定不取决于持股比例多少 ，而在于对董事会影响程度。根据《公司法》第二百一十六条第二款
，控股股东通常指出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上，或持有股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；若持股比例不足百分之五十 ，但依其出资额或持有的股份所享有的表决权足以对股东会
、股东大会的决议产生重大影响
，也可被认定为控股股东，例如 ，通过表决权能决定公司董事会半数以上成员选任
，或对公司重大经营决策具有决定性影响力
。

　　因此，当公司控股股东遭遇冻结时 ，其控股流转是可以通过表决权委托等方式实现流转。

　　定增加持一箭双雕？巩固控股权与免于要约收购

　　在此次实控人变更同时，新实控人同时抛出定增方案 。

　　定增方案显示
，此次向特定对象发行股票募集资金金额不超过4.32亿元（含本数），扣除发行费用后 ，全部用于补充流动资金
。本次向特定对象发行股票的发行价格为10.80元/股
，本次向特定对象发行股票数量不超过4，000万股（含本数） ，未超过本次发行前公司总股本的30%。

　　为何采取定增？这或可以一箭双雕
，即一方面，有利于新控股股东控股权巩固；另一方面 ，或可以申请豁免免于要约收购申请
，规避要约收购相关程序 。

　　本次发行对象为徐迎辉
。截至预案披露日，徐迎辉直接持有公司1 ，529.8925万股股份
，占公司总股本的4.50%。签署《表决权委托协议》后，徐迎辉在古鳌科技实际控制的拥有表决权的股份比例为24.41% 。本次向特定对象发行股票完成后 ，在不考虑其他因素可能导致股本数量变动的情况下，按照拟发行股数上限计算
，徐迎辉在古鳌科技拥有表决权的股份比例为32.36%
。

　　《收购管理办法》第六十三条规定，因上市公司按照股东大会批准的确定价格向特定股东回购股份而减少股本 ，导致当事人在该公司中拥有权益的股份超过该公司已发行股份的30%
，当事人可以向中国 *** 申请以简易程序免除发出要约。

　　需要指出的是，徐迎辉免于发出要约事项已经公司第五届董事会第二十二次会议审议通过 ，尚需提交公司股东会审议
，届时关联股东将在股东会上回避表决 。若公司股东会审议通过该事项，则徐迎辉通过本次发行取得的股份符合《收购管理办法》第六十三条规定的免于发出要约的情形
。本次向特定对象发行股票相关事项已经公司第五届董事会第二十二次会议审议通过 ，尚需取得公司股东会审议通过、深圳证券交易所审核通过并取得中国 *** 同意注册的批复后方能实施
，最终方案以中国 *** 准予注册的方案为准。

　　贸易业务风险是否警惕？

　　古鳌科技主营业务有金融设备业务 、金融衍生品业务等，客户涵盖银行
、证券公司、期货公司 、公募
、私募等金融机构 。公司主要收入来源为投顾咨询服务、金融设备销售 、金融衍生品软件销售以及其他相关服务等。

　　此次实控人变更 ，明确未来12个月内无重组计划
，即未来 12 个月内拟对上市公司或其子公司的资产和业务进行出售
、 合并、与他人合资或合作的计划或上市公司拟购买或置换资产的重组计划
。

　　需要指出的是，古鳌科技目前仍然陷入经营困局之中。2022年至2024年 ，古鳌科技营业收入分别为5.25亿元 、5.68亿元和2.98亿元，同比分别变动202.79%、8.19%和-47.60%；归母净利润分别为-6180.15万元
、-8090.05万元和-3.51亿元
，同比分别变动-500.01%、-30.90%和-334.12% 。2025年前三季度，古鳌科技实现营业收入1.09亿元 ，同比下降49.58%；归母净利润亏损1.64亿元
。

　　一边公司业绩羸弱
，另一边公司的财务质量或也堪忧。自2022年3月开始，古鳌科技突然新增6笔贸易业务 。

　　对于这突兀的贸易业务 ，我们发现
，其下游客户中邮崎酷信息技术（上海）有限公司向公司下采购订单；与此同时，公司向上游品牌指定区域 *** 商采购 ， 一般采用 *** 的采购模式
。其中
，公司贸易业务的供应商为上海涵妍通信技术有限公司（以下简称“上海涵妍 ”）。

　　根据第三方工具查询发现，公司的 *** 商与实控人存在一些交织 。通过天眼查显示 ，上海涵妍的法定代表人及执行董事为胡晓琦
，其同时参股上海槿烨生物科技有限公司，而该公司的法人为李喆 ，其同时也是上海通满缘贸易公司的监事
。上海通满缘贸易公司系古鳌科技参股公司。

　　古鳌科技贸易业务上下游供应商 、客户之间存在盘根错节关系在公开资料也进一步得到验证 。据悉，上海涵妍股东金大健曾对外表示
，“我们也有参股（上海奇酷供应链管理有限公司），后来我们就退出了 ，不让我们参与
”
。上海奇酷供应链管理有限公司正是古鳌科技贸易业务下游客户中邮崎酷持股30%的股东。

　　至此
，我们疑惑的是，上述贸易业务实质性如何 ，是否可能存在空转贸易？这或也进一步考验公司相关报表真实性 。需要强调的是
，在监管问询时，古鳌科技表示公司贸易业务上下游与上市公司不存在关联关系。